Siffrorna som presenteras i Cibus rapport brukar sällan vara någon större överraskning, vilket var fallet även denna gång.
Hyresintäkterna ökade med 26% drivet av såväl hyreshöjningar som förvärv av nya fastigheter under det senaste året. Förvaltningsresultatet minskade med 19%, vilket var något sämre än jag förväntade mig. I takt med att räntorna successivt har höjts, har även Cibus finansieringskostnader ökat rejält. Underliggande verksamhet tuffar alltså på ungefär som man kan förvänta sig, men skuldsättningen påverkar förvaltningsresultatet negativt.
En större och mer aktuell fråga vad gäller Cibus är skuldsättningen och balansgången mellan denna och utdelningen. Cibus har under de senaste par åren blivit en favorit för många investerare som uppskattar ett stabilt och återkommande kassaflöde in till portföljen, undertecknad inkluderad.
I bokslutskommunikén för 2022 föreslog styrelsen att utdelningen skulle sänkas med i runda slängar 10%, vilket motiverades med att det nya ränteläget medförde ett större kapitalbehov för bolaget. Denna nivå beskrevs vara hållbar för bolaget över tid. Mycket vettigt såklart, att pengar som behövs i verksamheten inte skall delas ut till aktieägarna.
För några veckor sedan kom beskedet om att Cibus tog in pengar i en riktad nyemission, vilket stärkte balansräkningen med drygt 800 miljoner kronor och innebar en nätt utspädning om lite drygt 15%. Trevligare nyheter har man ju fått. Men det är vad det är, Cibus behövde pengar och då är det inte mer än rätt att ta tag i det och ordna finansiering. Men tråkigt såklart är det att detta besked kommer, i synnerhet efter att bolaget kommunicerat att utdelningen har anpassats till hållbar nivå.
På nivån 0,9 euro per aktie uppgår utdelningen i sin helhet med de nya aktierna inräknat till nästan 600 miljoner kronor på årsbasis. Jag har svårt att se att utdelningen kommer ligga kvar på dessa nivåer framöver, men det är egentligen inte det som är det viktiga. Att ta in pengar (till en kraftigt rabatt) från befintliga storägare samtidigt som man under året betalar ut över hälften av den summan till sina aktieägare är svårt att greppa. Argumentet för detta är att pengarna behövdes inför obligationsförfallet i september, och en inställd utdelning hade inte sparat in motsvarande summa under denna korta period. Argumentet i sig verkar rimligt, men detta tycker jag visar en avsaknad av långsiktigt beslutsfattande i bolaget. Från Q1-rapporten kan vi utläsa följande:
"I takt med att styrräntorna höjs ökar även finansieringskostnaderna vilket slår på resultatet. Det justerar vi nu med dels en nyemission av aktier, dels genom nya banklån vilka kommer användas för att amortera vår skuld och skapa ett starkare Cibus."
I presentationen av Q1-rapporten nämnde bolagets CFO att de överväger att ändra sina finansiella mål åt det konservativa hållet vad gäller bolagets skuldsättning. Det låter naturligtvis sunt, men att man kommunicerar att man ska stärka balansräkningen via nyemission och nya banklån, men helt undviker att adressera utdelningen är för mig ett mysterium. Utdelningen borde rimligtvis vara det första som ryker om man önskar att stärka sin finansiella ställning.
Jag gillar Cibus stabila verksamhet, som kan generera fina kassaflöden med en låg vakansrisk. Att skuldsättningen har varit något hög har jag varit medveten om, men uppenbarligen har jag underskattat vikten av detta. Oavsett vad man tycker om emissionen så har det stärkt balansräkningen, vilket sänker den finansiella risken. Bolaget handlas i nuläget till under 9 gånger den beräknade intjäningsförmågan, så värderingsrisken tycker jag är låg. Där skon klämmer är helt enkelt hur de allokerar kapital vilket är det som i det långa loppet spelar roll, så detta är ju minst sagt en viktig faktor.
Vad kan jag dra för lärdomar från detta?
Jag har helt klart gått på en mina här, och även om Cibus har varit en relativt liten del av portföljen så känns det såklart tråkigt att göra misstag. Jag tar absolut med mig vikten av att bolag har en robust balansräkning, vilket är otroligt viktigt om man ska skapa långsiktigt värde. Men mest av allt tar jag nog med mig att jag har tagit min vatten över huvudet i det här fallet. Fastigheter än komplext och jag har absolut inget fog för att tro mig vara bättre på att värdera fastighetsbolag än något annan. Charlie Munger har nog sagt mycket klokt om att undvika att göra sådant som inte fungerar, men dessa bevingade ord myntades av Franklin Roosevelt:
Om man fokuserar på att inte göra sådant som inte fungerar, borde resultatet blir att man till stor del gör sådant som fungerar. Framöver kommer jag nog inte närma mig bolag med tveksam skuldsättning, och kanske är det rimligt (för min del) att även undvika fastighetsbolag helt och hållet.
You live and you learn!
/utdespresso
